SAFT(Simple Agreement for Future Tokens) 관련 미 연방증권법상 쟁점에 관한 고찰 ― Telegram 사안에 대한 미 연방 하급심 법원의 판단을 중심으로 ―

조경준

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자료유형: 학술저널

저자정보: 조경준 (법무법인 광장)

저널정보: 한국증권법학회 증권법연구 증권법 연구 제23권 제2호 (통권 제57호)

발행연도: 2022.8

수록면: 127 - 181 (55page)

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비트코인의 등장 이후 블록체인기술 및 이를 기반으로 하는 가상자산과 관련하여서는 전세계 각국에서 다양한 분야에 걸쳐 전방위적 논의가 이어져 오고 있다. 이중 금융규제 분야는 가상자산에 대한 논의가 가장 활발히 진행되고 있는 분야 중 하나인데, 이는 블록체인 및 가상자산이 지급수단, 자금조달 및 투자, 새로운 금융서비스의 제공 등의 목적으로 널리 이용되기 시작했기 때문이다.

이 글은 이 중 가상자산의 자금조달 및 투자 기능과 관련하여, Telegram 사안에 대한 미국 연방 하급심 법원의 판단에 기초하여 SAFT 거래구조에 대한 미국 연방증권법상 쟁점에 초점을 맞춰 상세히 검토하고 있다.

SAFT 거래구조는 SAFT 백서를 통해 제안된 ICO 거래구조로 당시 가상자산 업계종사자들로부터 미국 연방증권법상 법적 리스크를 해소할 수 있는 안전한 거래구조로 크게 각광을 받았다. 그러나 SEC는 이에 대하여 강력한 제재조치를 취하였는데, 미국 연방 하급심 법원은 SEC의 주장을 대부분 수용하면서 SAFT 거래구조를 취하는 경우에도 토큰에 대한 권리, 토큰의 인도 및 토큰의 전매는 모두 일괄하여 하나의 투자계약 스킴을 구성하고, 나아가 사모면제 요건을 충족하지도 아니하여 미국 연방증권법상 증권등록의무 등의 준수가 요구된다고 판단하였다.

SAFT 거래구조에 대한 판단 시 SEC 및 미국 연방 하급심 법원은 해당 거래가 미국연방증권법상 투자계약에 해당하는지 여부를 중점적으로 검토하고 있는데, 그 구체적인 판단 기준으로는 미국 연방법원에서 오랜 기간 발전시켜 온 법리인 이른바 ‘Howey Test’를 적용하고 있다. 주목할 점은 미국 연방법원이 Howey Test를 적용함에 있어 가장 핵심적으로 살펴본 것은 SAFT 거래구조의 형식이나 계약서의 진술보장 및 면책 조항 등의 내용이 아니라, 해당 거래구조의 경제적 실질 및 기능이었다는 점이다.

한편, 우리나라의 금융규제당국은 2017년 이래 ICO를 전면 금지하는 강력한 조치를 취해 오고 있다. 그러나 자본시장법이 미국의 투자계약 개념을 원용하여 투자계약증권에 관한 사항을 규정하고 있다는 점에서 ICO를 비롯한 가상자산에 대하여 자본시장법상 투자계약증권 규정의 적용 가능 여부에 대한 심도 있는 논의가 필요한 시점으로 생각된다.

최근 금융위원회가 이른바 ‘조각투자’와 관련한 사례에서 최초로 투자계약증권에 해당한다는 판단을 내어 놓는 한편, 증권형 토큰의 판단 기준에 대한 검토 작업에도 돌입하였다는 언론기사도 보도되고 있는 만큼, ICO의 투자계약증권 해당 여부에 대한 논의도 향후에는 더욱 활발히 진행될 수 있을 것으로 기대된다. 이 글이 이러한 논의에 작으나마 밑거름이 되기를 바란다.

Since the advent of Bitcoin, all-round discussions have continued in various fields around the world regarding blockchain and virtual asset. In particular, the financial regulation field is one of the most actively discussed areas for virtual assets, because blockchain and virtual asset have begun to be widely used for payment methods, as a mean of financing and investment, and the purpose of providing new financial products and services.
This article focuses on issues under the U.S. Securities Act of 1933 on the SAFT structure based on the judgment of the U.S. District Court on the Telegram case regarding the financing and investment function of virtual assets.
The SAFT structure was proposed through the SAFT white paper and was greatly spotlighted by virtual asset industry workers at the time as a safe transaction structure that could solve legal risks under the U.S. Federal Securities Laws. However, the SEC imposed strong sanctions on this, and the U.S. District Court accepted most of the SEC"s arguments and determined that the interest in tokens, the delivery of tokens, and the resale of tokens were part of a single scheme and required compliance with the obligation under the U.S. Securities Act of 1933.
When assessing the SAFT structure, the SEC and the U.S. District Court are focusing on whether the transaction falls under an investment contract under the U.S. Securities Act of 1933, and the so-called Howey Test, a legal principle developed by the U.S. federal court, is applied as a specific criterion. It should be noted that the most important thing the U.S. federal court focused on in applying the Howey Test was not the form of the SAFT transaction structure or the disclaimers and affirmative representations in the contract, but the economic reality and function of the transaction structure.
Meanwhile, Korea’s regulatory authorities have taken strong measures to ban ICOs altogether since 2017. However, this policy needs to be changed considering the fact that FSCMA(Financial Investment Services and Capital Markets Act) stipulates investment contract securities adopting the concept of investment contracts in the U.S. securities law, it is time to discuss in-depth whether investment contract securities regulations under the Capital Markets Act can be applied to virtual assets.
While the Financial Services Commission(“FSC”) has recently decided that so-called “piece investment” is investment contract at first and there are media reports that FSC began to discuss of the standard of security tokens, discussions on the applicability of investment contract concept to ICO are also expected to proceed more actively. I hope that this article will serve as a small foundation for these discussions.

#투자계약증권 #바하마 테스트 #ICO #Investment Contract #Howey Test #SAFT #Telegram #Kik #Bahamas Test

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