협동조합은 주식회사와 달리 이익 극대화에 목적을 두고 있지 않으며, 의사결정원칙도 ‘1인 1표제’에 기반하고 있다. 이러한 조직의 목적과 운영원리의 차이는 자본조달 정책에 영향을 미치게 되며 장기적으로 해당 조직의 자본구조에 영향을 주게 된다. 지난 10년간 한국의 소비자생활협동조합(이하 생협)은 급격히 성장하였으며, 생협의 가치 유지와 사업의 성장을 함께 추구하기에 적합한 자본구조와 자본조달 정책에 대한 중요성이 커지고 있어 이에 대한 연구가 필요한 시점이다. 따라서 그 동안 주식회사를 대상으로 이론적, 실증적으로 밝혀진 자본구조에 영향을 미치는 주요 결정요인의 특징을 리뷰하고, 이를 협동조합의 자본구조 분석에 적용하여 주식회사와의 공통점과 차이점을 비교하고자 한다. 또한 자본구조가 생협의 재무성과에 어떠한 영향을 미치는지를 분석하고자 한다.
기업의 자본구조를 설명하는 대표적인 이론으로 ‘정태적 상충이론’과 ‘자본조달순위이론’이 있으며, 자본구조에 영향을 미치는 요인이 무엇인지에 대한 많은 실증연구들이 수행되어왔다. 그러나 대부분의 연구는 상장주식회사를 대상으로 이루어져 왔다. 본 연구는 2008년부터 2012년까지 iCOOP소비자생활협동조합 연합회 소속의 매장을 소유하고 있는 39개 단위생협들을 대상으로 수익성, 유형자산비율, 기업규모, 비부채감세효과, 성장성과 같은 자본구조 결정요인이 총부채비율에 어떤 영향을 미치는지를 검정하였다. 그리고 생협의 자본구조가 생협의 수익성에 어떻게 영향을 미치는 지와 생협의 조합원 1인당 부채금액과 차입금액이 생협의 경영성과 중 하나인 조합원 1인당 이용금액에 어떻게 영향을 미치는 지를 분석하였다.
다중회귀모형과 확률효과모형, 1차 차분모형을 사용하여 연구주제1를 분석하였다. 그 결과, 수익성과 기업규모, 그리고 성장성은 총부채비율과 유의한 음(-)의 영향을 주었으며, 유형자산비율은 총부채비율과 유의한 양(+)의 관계를 가지는 것으로 나타났으며, 감가상각비비율은 총부채비율에 영향이 없는 것으로 나타났다. 이tax advantage는 수익성과 기업규모, 성장성이 높을수록 총부채비율은 낮아지고, 유형자산비율이 높을수록 총부채비율은 커진다는 것을 의미한다. 수익성은 자본조달순위이론의 예상과 일치하고 유형자산비율은 정태적 상충이론의 예상과 일치하지만 기존 이론에서는 생협의 자본구조를 설명하기 어려운 점들이 있다. 생협의 특성으로 인해 기존 이론의 중요한 근거인 감세효과, 파산비용, 정보비대칭비용, 증권발행비용 등이 투자자소유기업(investor owned business)과 차이를 보이기 때문인 것으로 보인다. 본 연구는 한국 생협의 자본구조와 자본조달은 투자자소유기업의 자본구조와 자본조달과는 다르다는 것을 보여주었다.
다중회귀모형과 확률효과모형을 사용하여 연구주제2를 분석한 결과, 생협의 총부채비율은 생협의 수익성에 영향을 미치지 않지만 생협 조합원 1인당 부채금액과 차입금액은 조합원 1인당 이용금액에 양(+)의 영향을 주는 것으로 나타났다. 즉, 부채금액과 차입금액이 높을수록 이용금액이 높다는 것이다. 두 번째 연구주제 결과도 역시 기존 연구결과와 차이가 있는 것으로 나타났다. 기존의 연구에서는 부채비율이 높아지면 파산비용 등이 높아져 경영성과가 낮아진다고 했지만 본 연구에서는 부채비율이 높을수록 생협의 목적에 부합하는 조합원들의 이용이 높아진다는 결과가 나왔다. 이 또한 한국 생협이 가지는 특성에 기인한 것으로 보인다. 다시 말해서, 한국의 생협은 차입금을 조합원들로부터 조달하였으며, 이러한 차입금이 조합원들의 주인의식을 높이면서 조합원들의 이용금액이 높아지는 결과가 나온 것으로 보인다. 생협은 수익을 목적으로 하는 투자자소유기업과 달리 소비자조합원들의 이용을 목적으로 하는 사업체이다. 조합원으로부터의 차입은 이러한 생협의 목적을 달성하는데 중요한 도구가 되었던 것으로 보인다.
본 연구는 생협의 자본조달과 자본구조를 이론적 관점에서 처음 조명하고 주식회사와 다른 생협의 특성을 밝혔으며, 자본구조와 경영성과 간의 관계를 확인하였고, 그래서 생협의 자본조달 문제에 관한 연구에 기본적인 방향을 제시하였다. 그리고 마지막으로 자본구조의 연구대상을 협동조합으로 확장하였다는 점 등에서 공헌점이 있다.

Unlike IOB(investor-owned business), a co-operative''s purpose is not to maximize profit, and a principle of decision-making is based on ''one member, one vote.'' These differences in purpose and principle of organization will effect on financing policy, and eventually on their capital structure. During last decade, consumer co-operatives in Korea have been rapidly growing and their concerns about financing policy are increasing for pursuing both co-operative''s value and growth of business. It is the motivation of this research. This paper aims to identify the determinants affecting the capital structure of consumer co-operatives in Korea and to analyze whether their capital structure is related with financial performance.
There are two leading theories in finance that explain the capital structure, i.e., “static trade-off theory” and “pecking order theory”. Though many empirical researches have investigated what are determinants of capital structure, the main target of the studies was listed corporations. The data is collected from 39 primary co-operatives in iCOOP Korea. This paper aims at the two topics as follows: (1) To identify which determinants(profitability, tangible asset ratio, firm size, non-debt tax shield, growth) affect leverage. (2) To analyze how the leverage of consumer co-operatives has effect on profitability and especially how the amount of debt per member and the amount of loan per member have effect on patronage per member.
This study uses multiple regression model, random effect model, and first difference model to examine first research topic. As a result, the profitability, firm size, and growth have the significant negative(-) effect on leverage ratio, while the fixed asset ratio has the significant positive(+) effect on leverage ratio. The non-debt tax shield(depreciation and amortization ratio) does not affect the leverage. This indicates the higher the profitability, firm size, and growth, the lower leverage ratio, and the higher the fixed asset ratio, the higher leverage ratio. Though the result of profitability is consistent with the pecking order theory and that of fixed asset ratio is consistent with the static trade-off theory, both theories have restrictions to explain the capital structure of Korean consumer co-operatives. It is interpreted that the aspects of tax advantage, bankruptcy costs, asymmetric information costs, and securities issuance costs in consumer co-operatives are different from those of IOB. This paper suggests that the determinants of capital structure in Korean consumer co-operative are different from IOB''s.
The second research topic is examined by using multiple regression model and random effect model. While the debt-asset ratio does not affect profitability, debt per member and loan per member have a positive(+) effect on patronage per member. These results are also different from previous studies. Previous researches insist that the high leverage increases bankruptcy costs and hence it decreases management performance. However, in case of Korea consumer co-operatives, the results show that high level of borrowed-capital increases member''s patronage(prosy of management performance) which is consistent with the purpose of consumer co-operatives. This result can be explained by the characteristics of Korean consumer co-operative. In other words, most of Korean consumer co-operatives are financed from their members not from banks or general investors. This financial participation of members may increase their ownership, and eventually increase member''s patronage. The consumer co-operative is the enterprise by which members are owned and controlled, who benefit from the product and service of their co-operative. The loan from members can play an important role for achieving the purpose of consumer co-operative.
This paper is the first research in the domain of capital structure of Korean consumer co-operatives, and suggests several characteristics of consumer co-operatives compared to IOB. The relationship between capital structure and financial performance is also investigated, and this thesis provides basic direction for future research in the field of consumer co-operatives. Another contribution is an extension of research target in capital structure to co-operatives.